Anthropic 提交 S-1：二季度营业利润率转正至 8%，算力最低采购承诺约 3,900 亿美元
2026 年 10 月 26 日，Anthropic 公开向 SEC 提交 S-1 注册声明，拟以代码 ANT 在纳斯达克精选市场上市。高盛与摩根士丹利牵头、共 22 家承销行参与，摩根士丹利兼任稳定机制方。招股书的发行股数与价格区间留空，据《华尔街日报》，公司目标在 11 月 16 日当周完成上市，募资 1,000 亿美元或更多，估值区间 1.5 万亿至 2 万亿美元。这是首个前沿模型公司的招股书，也是其财务与采购承诺首次接受公开审计口径的检验。
关键事实：
- 收入：上半年营收 162.86 亿美元，上年同期 11.63 亿，同比增 1,300%；2025 全年为 45.85 亿。季度轨迹为 2025 年四季度 20.40 亿、2026 年一季度 47.31 亿、二季度 115.55 亿（环比增 144%、同比增 1,368%）。
- 营业利润：二季度录得 9.74 亿美元营业利润、利润率 8%，为披露的六个季度中首次转正，上年同期为约 12 亿营业亏损。一季度仍有 16.67 亿营业亏损，上半年累计营业亏损收窄至 6.93 亿（上年同期 21.35 亿）；上半年总运营费用 169.8 亿。
- 口径差异：按非 GAAP 计算，上半年调整后营业利润 16.18 亿、调整后净利润 26.71 亿。按美国通用会计准则，上半年净亏损 807.48 亿美元，其中 723.88 亿来自可转债、衍生负债与 SAFE 等融资工具的公允价值变动，主因是公司自身估值上升。
- 客户：截至 9 月 30 日，过去 12 个月贡献 10 万美元以上营收的客户超 11,900 家（一年前 950 家），覆盖《财富》10 强全部、500 强超 50%、全球 2000 强超 30%；前五大客户在九个月内贡献约 25% 收入。
- 算力承诺：
| 对手方 | 承诺额 | 期限 |
|---|---|---|
| SpaceX | 最高 1,205 亿美元 | 未披露 |
| 谷歌 | 至少 1,145 亿美元 | 至 2033 年 7 月 |
| 亚马逊 | 至少 1,100 亿美元 | 至 2036 年 4 月 |
| NScale | 最高 446 亿美元 | 至 2033 年 |
这四笔合计约 3,900 亿美元，多数不可撤销或需按最低用量支付，与实际使用量无关。公司另称未来数年算力采购可能再花费 7,500 亿美元。
- 风险披露：公司称未来可能无法实现或维持盈利，收入增长率将随时间下降并逐期波动；现有现金及等价物可支撑至少 12 个月。算力采购正从「可供使用时付款」转向资本开支与租赁，需在投运前预付大额资金；芯片供应商与产地有限，出口管制变化构成风险；部分云厂商同时提供资本、基础设施并自研模型。
- 定价分歧：独立机构 New Constructs 给出约 1,500 亿美元估值，称 2 万亿需假设 2035 年营收达全球前七大科技公司之和、营业利润率维持 10%，并称这是历史上最荒谬的 IPO。Polymarket 上押注首日市值超 2 万亿的概率一个月内从约 62% 降至约 40%，低于 1.75 万亿的概率从约 10% 升至约 32%。
观点
- 二季度 8% 的营业利润率是这份招股书最有分量的数字。它把「前沿模型公司只有收入没有利润」的说法推翻了，也让 2 万亿估值有了可讨论的分母：按二季度年化约 460 亿营收计，对应约 43 倍运行率。
- 3,900 亿最低采购承诺改变了商业模式的性质。云厂商按用量付费时，需求下滑可以由缩减采购吸收；签下不可撤销的最低用量后，这部分成本转成准固定成本，收入波动直接打到营业利润上。上半年 8% 的利润率垫不住这个杠杆。
- 7,500 亿的后续算力计划是估值的隐藏变量。它要求在上市后长期维持高股价，才能以低成本持续融资；这也是招股书把「现金流出可能继续增加」写进风险提示的原因。
- 股权与债务两端正在给出相反定价。同一周 CoreWeave 因融资担忧跌至 52 周新低、债券收益率在 15% 以上#418《CoreWeave 四天内四家机构下调目标价》，Anthropic 向公开市场要 1,000 亿美元股权资金。同一笔 AI 基建支出，债务端在收紧、股权端在放大，谁先修正决定明年的行业节奏。
来源：Anthropic S-1 注册声明（2026-10-26）、财联社、证券时报、上海证券报、Benzinga、Polymarket