微软 Azure 增速升至 48%，九年来首次发债筹资至少 250 亿美元
10 月 28 日美股盘后，微软公布 2027 财年第一财季（截至 9 月 30 日）业绩，营收 922.79 亿美元、同比增长 19%，高于市场预期的 906.3 亿美元；Azure 首次单独披露，收入 331.65 亿美元、同比增长 48%，上一季度为 43%。次日公司启动 2017 年以来首次美国投资级美元债发行，计划筹资至少 250 亿美元。
关键事实
- 营业利润 459.2 亿美元、同比增长 21%；调整后净利润 364.22 亿美元、同比增长 18%，调整后每股收益 4.89 美元（上年同期 4.13 美元）。微软云整体收入 639 亿美元、同比增长 30%。
- Azure 增速高于公司此前 44% 至 45% 的指引，管理层预计第二财季进一步升至 49% 至 50%。KeyBanc 称微软第四季度计划新增 31 座数据中心。
- 当季现金口径物业与设备支出 393.7 亿美元，上年同期 194 亿美元，低于分析师预期的 459.3 亿美元；含融资租赁的分析师预期口径为 506.7 亿美元。
- 经营现金流 580 亿美元、同比增长 29%；扣除现金资本开支后自由现金流 186 亿美元、同比下降 27%。季末现金及短期投资 645 亿美元，比上一季度减少 123 亿美元。上一季度公司仍净偿还 48.5 亿美元债务。
- 债券发行：至少 250 亿美元，最多 10 个期限档次（2 只浮动利率、8 只固定利率），期限 2 年至 40 年。2066 年到期的 40 年期初步定价为较同期限美国国债高 130 至 135 个基点，2 年期固定利率档为高 50 至 55 个基点。摩根大通、瑞银、富国银行承销，预期评级 Aaa/AAA，11 月 4 日结算。募资用于一般公司用途，含资本开支、营运资金、股份回购、并购与偿债。
- 微软上次发行高评级债券为 2017 年，规模 170 亿美元。本次是 8 月 6 日 Alphabet 定价 250 亿美元债券后，首家一线超大规模云厂商发债。微软与强生是美国仅有的两家同时获穆迪与标普 AAA 评级的上市公司。
观点
- Azure 48% 与资本开支低于预期同时出现，说明约束在到货节奏而非订单。公司把第二财季指引抬到 49% 至 50%，需求侧没有松动迹象，支出少花的部分更可能落在供电与机房交付上。
- 自由现金流同比下降 27%、现金余额单季减少 123 亿美元、上一季度还在净还债，三个数字连起来看，微软的融资结构在这一季发生转折：从经营现金流全额覆盖资本开支，转为部分依赖债券市场。
- 250 亿美元、10 个期限、最长 40 年，是一次标准的久期置换。以接近主权信用的评级发长债，把当期现金压力摊到 2066 年，代价是长期固定利息成本。40 年期 135 个基点的溢价，是市场给 AI 基建债定下的第一档价格。
- 把 Meta 的股权融资、甲骨文与博通的私募信贷、微软的投资级债放在一起，2026 年 AI 资本开支的边际资金来源已全部转向外部融资。这一变化的观测点不在融资总额，在发行利差：利差走阔，扩产节奏会先于需求见顶。